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有色金属市场表现回顾
年锂、黄金和铝板块表现较好
年初至今（截止年11月24日），沪深上涨21.4%，有色指数上涨30%，跑赢大盘8.6个百分点。有色板块中，表现最好的是锂板块，上涨58.7%，跑赢有色行业28.7个百分点；其次为黄金板块，上涨49.3%，跑赢有色行业19.3个百分点；再次为铝板块上涨31.8%，跑赢有色行业1.8个百分点。
有色个股中，年初至今涨幅最大的是赤峰黄金，上涨%；其次为盛新锂能，上涨%；再次为赣锋锂业，上涨%。
年贵金属和工业金属价格表现较好
从金属价格来看，年初至今（截止年11月24日）贵金属价格表现较好，黄金较年初上涨21%，白银较年初上涨58%，钯较年初上涨22%；工业金属价格普遍上涨，其中铜价较年初上涨17%；铝价较年初上涨9%；能源金属中镍较年初上涨14%，钴和锂价格均下降。稀有金属中，轻稀土氧化镨钕较年初上涨43%，铟较年初上涨13%。
锂行业：高镍时代带来氢氧化锂需求大幅提升
高镍：提升续航里程需求下最可行方案
在相同能耗，电池包体积和重量都受到严格限制的情况下，新能源汽车的单次最大行驶里程主要取决于电池的能量密度。所以提高电池的能量密度，在一定程度上就能提升新能源汽车的续航里程。根据《汽车产业中长期发展规划》规划，到年，动力电池单体能量密度达到Wh/kg以上，力争实现Wh/kg；到年，动力电池系统能量密度达到Wh/kg。目前来看，国内能量密度较高的几款动力电池单体都还未能达到Wh/kg以上水平。
目前来看，改善电池单体的能量密度，主要依靠改变电池的化学体系。电池的能量密度主要受制于电池的正负极。由于目前负极材料的能量密度远大于正极，所以提高能量密度就要不断升级正极材料。市场上商业化的主要正极材料包括钴酸锂(LCO)、锰酸锂(LMO)、镍钴锰(NCM)、镍钴铝(NCA)、磷酸铁锂(LFP)。受到对续航里程要求提高的影响，三元材料占比不断提升，年三元正极材料市场占比47.6%，相比年增加2.7个百分点，市场份额占比最大。
电池中增加镍的含量可以提升能量密度,高镍电池可以增加续航里程。从几种典型三元材料中可以看出，镍的占比越来越高，意味着电芯的比容量就越高。而根据现有的技术条件，磷酸铁锂和NCM以下的正极材料很难达到Wh/kg高能量密度的要求。
目前来看，高镍是提升续航里程需求下最可行方案。根据高工锂电数据，年NCM高镍三元材料在三元材料中的份额仅为1%，而到年H1NCM高镍三元材料在三元材料中的份额已达16%，NCM占到2%。根据今年1月份装机数据来看，%采用高镍三元的有4家：特斯拉、理想智造、海马汽车（帮小鹏代工）、长江汽车（零跑），其次是广汽丰田和广汽自主的使用比率也较高，可以达到80%以上。高镍三元材料已经成为高能量密度电池主流趋势。
氢氧化锂是高镍三元必需原材料
从原料端来看，普通三元和高镍三元最大的区别在于普通三元材料的锂源采用碳酸锂，而高镍三元采用的是一水合氢氧化锂。高镍三元材料的前驱体较难合成，目前国内只有少数几家企业和国外龙头企业掌握了量产的技术，而普通三元材料前驱体的合成工艺已经较为成熟。
对于普通三元正极（6系及以下），虽然氢氧化锂的反应活性强，反应温度低，但由于其锂含量波动较大，且腐蚀性强，所以普通三元正极通常使用碳酸锂作为锂源，而对于高镍三元正极而言（尤其是8系以上），由于煅烧工艺和产品性能的原因，高镍三元正极通常使用一水合氢氧化锂作为锂源。
氢氧化锂制备的核心在于低成本原料
根据原料来源不同，目前氢氧化锂的制备主要有两种：锂辉石制备氢氧化锂和盐湖制备氢氧化锂。锂辉石可一步生产电池级氢氧化锂；盐湖的成熟工艺是首先生产碳酸锂、再苛化生产氢氧化锂。
锂辉石生产氢氧化锂常用的生产方法主要有碳酸锂和氢氧化钙法、煅烧法、硫酸锂法等。以锂精矿为原料，通过“一步法”生产氢氧化锂（也称“冷冻法”），是国内企业主要的氢氧化锂生产方式。目标明确的企业可以直接布置氢氧化锂产线，将锂精矿经过煅烧、焙烧、浸出、除杂等流程直接得到电池级氢氧化锂。也有部分企业选择将前端回转窑共用，后端分别布置碳酸锂产线和氢氧化锂产线，根据碳酸锂和氢氧化锂的具体生产计划将中间产品硫酸锂按比例分配至不同产线进行生产，实现所谓的“柔性产能”。
氢氧化锂：19年在产产能18万吨，25年或增至52万吨
全球主要氢氧化锂厂商产能梳理（略）
在产产能：20年在产产能22万吨
根据我们的不完全统计，年全球单水氢氧化锂可统计总产能为18万吨，国内企业产能10万吨，海外企业产能8万吨。截止到年年底，主要在产产能如下：ALB在产产能4万吨；SQM在产产能1.35万吨；Livent在产产能2.5万吨；赣锋锂业在产产能3.1万吨；容汇锂业在产产能1.4万吨；雅化集团在产产能2.2万吨。
年来看，全球单水氢氧化锂可统计总产能为22万吨，国内企业产能14万吨，海外企业产能8万吨。国内企业为产能的主要增量，新增4万吨产能如下：赣锋锂业新增产能0.8万吨（马洪三期5万吨项目于年10月试车）；雅化集团雅安锂业新增产能0.5万吨（年完成第二条线1万吨，预计于年上半年投产）；天宜锂业新增产能0.3万吨（1期2万吨项目预计年4季度可正式投产）；广西天源新增产能1.7万吨（年4月底调试完毕）；唐山鑫丰新增产能0.3万吨（年8月底单机试车），云威新材今年新增产能0.5万吨。
在建产能：25年或增至52万吨
根据我们的不完全统计，年-年氢氧化锂产能总量分别为22、40、45、50、50、52万吨，主要增量来自于：ALB5万吨，赣锋锂业4.2万吨，云威新材料4万吨，威华股份3万吨，天齐锂业2.4万吨，雅化集团2.5万吨，天宜锂业1.7万吨，SQM1.6万吨，东鹏新材1.5万吨，Orocobre1万吨。
其中年是主要的投产大年，新增产能18万吨，主要的增量产能来自于：Orocobre的日本1万吨项目在上半年投产；SQM扩产吨扩建项目落地；ALB澳洲Kemerton一期5万吨项目落地；天齐锂业澳洲奎纳纳一期2.4万吨项目落地；天宜锂业、广西天源、唐山鑫丰产能逐步释放；融捷锂业锂盐项目在年3月份开始投产。
不确定产能：22.4万吨规划产能无明确投产时间
目前部分项目由于建设规划尚未落地，无法预计投产时间，这部分项目产能合计有22.4万吨（能投鼎胜4万吨锂盐项目、融捷锂业2万吨锂盐项目未明确具体品类），主要是：ALB澳洲Kemerton二期5万吨项目；天齐锂业澳洲奎纳纳二期2.4万吨项目；天宜锂业2期2万吨项目；容汇锂业湖北宜都6万吨项目；威华股份盛新锂业二期1万吨产能；能投鼎胜二期、三期合计4万吨锂盐产能（未明确锂盐品类）；融捷锂业2万吨锂盐项目（未明确锂盐品类）。
产量：20年产销量预计为12.5万吨，25年增至41万吨
根据我们的测算，年预计全球氢氧化锂产销量为12.5万吨，产销量比较靠前的企业主要是：赣锋锂业（3.5万吨）、ALB（3.1万吨）、Livent（2.1万吨）。到年预计产销量将增至41万吨，产销量比较到靠前的企业为：赣锋锂业（8.1万吨）、ALB（8万吨）、威华股份（3.1万吨）。
氢氧化锂需求：动力电池拉动未来氢氧化锂需求
动力电池需求：预计25年需求有望达到42.4万吨
我们对不同电池计算相应的氢氧化锂需求量，1GwhNCA电池理论上需要吨氢氧化锂，1GwhNCM电池理论上需要吨氢氧化锂，1GwhNCM电池理论上需要吨氢氧化锂，由于实际过程中还涉及到损耗问题，因此厂家实际生产时所需氢氧化锂数量会高于理论值。
我们假设国内NCA和NCM均采用氢氧化锂，6系电池中部分采用氢氧化锂，海外6系以上电池均采用氢氧化锂。根据我们的测算，年动力电池领域氢氧化锂需求为6.4万吨，受益于新能源车数量和单机带电量提升，预计到年动力电池领域氢氧化锂需求有望达到42.4万吨。
消费电池需求：预计未来增速维持在4%以内
根据我们数据测算，由于3C数码产品消费增速放缓，消费电池出货量需求维持在4%以内的增长，假设消费电池耗费氢氧化锂按同比例增长，则预计到年氢氧化锂需求为2.5万吨。
工业用途：润滑脂用氢氧化锂保持2%平稳
根据立鼎产业研究网数据，年润滑脂用氢氧化锂需求为2.1万吨，预计未来保持2%的平稳增速增长，到年润滑脂用氢氧化锂需求为2.3万吨。
供需缺口：高端氢氧化锂市场年首次出现供给缺口
根据我们测算，由于年产能集中释放，供给开始呈现过剩状态，预计21年供给盈余8.6万吨，随着新能源车的逐步放量和高镍三元电池的渗透率提升，到年氢氧化锂市场开始出现短缺格局，预计短缺5.9万吨。
高端氢氧化锂市场来看，目前一线厂商主要是ALB、赣锋、Livent、天齐，动力电池领域对氢氧化锂品质要求较高，主要是一线厂商在供货。我们假设动力电池领域的氢氧化锂需求都是由一线产商供给，ALB澳洲Kemerton一期5万吨项目和天齐锂业澳洲奎纳纳一期2.4万吨项目顺利投产，则年首次出现供给缺口，短缺1.9万吨。
钴行业：供给继续改善，需求不断恢复
供给改善：龙头企业产量下滑
钴矿储量：全球储量变化不大，地区分布不均衡
全球钴矿储量总量近年变化不大。年以来全球钴矿储量总量变化不大，基本维持在万吨左右，根据USGS最新统计数据，截至年底全球钴储量在万吨（金属量）。钴矿分布不均衡，刚果（金）是储量万吨，全球占比51.4%，其次为澳大利亚，储量万吨，全球占比17.2%；古巴钴矿储量全球第三，储量50.4万吨，全球占比7%，全球其他地区储量占比均小于5%，中国钴矿储量仅为8万吨，占全球比重的1.1%。
钴矿主要伴生于铜矿和镍矿中。根据CDI数据，伴生于铜矿中的钴矿约占44%，伴生于镍矿中的钴约占50%，其余钴矿来源占比在6%左右。刚果（金）的钴矿以铜钴矿为主，澳大利亚的钴矿以镍钴矿为主。钴矿伴生的特性，使得企业投资钴矿时，本质上是投资铜矿和镍矿，投资规模较大，所以从长期看，钴矿供给增长较难。
钴矿产量：地区看刚果（金），企业看嘉能可
刚果（金）钴矿产量占全球的66%，是全球钴矿供给的核心区域。根据USGS统计数据，全球钴矿产量（金属量）为14万吨，其中刚果（金）钴矿产量为10万吨，全球占比72%；澳大利亚钴矿产量为0.51万吨，全球占比4%；钴矿储量全球第三的古巴钴矿产量0.35万吨，全球占比3%。刚果（金）是全球钴矿供给的核心。
从企业层面来看，钴矿产量主要集中在嘉能可、洛阳钼业、欧亚资源、淡水河谷等国际巨头中，其中嘉能可是全球最大的钴生产商，钴产量最大，年嘉能可产量4.63万吨，占全球产量三分之一左右。欧亚资源是近两年钴行业主要的新增供给。
据安泰科资讯，年前三季度中国精炼钴总产量7.1万吨，同比约增加4.1%；年Q3精炼钴产量2.7万吨，同比增长20%，环比增长11.0%。年预计嘉能可产量同比减少1.8万吨左右，洛阳钼业钴产量略有下滑，预计受疫情影响，年全球供给将会有所下滑，供给过剩改善。
需求向好：消费电子电池和动力电池拉动钴需求增长
根据安泰科和CDI的数据，全球钴需求主要集中在电池、高温合金和硬质合金等领域。年到年，全球钴需求从5.6万吨增长至13.4万吨。从各领域需求来看，电池行业是对钴的需求增长最快的行业，年-年电池对钴的需求从1.8万吨增长至8.4万吨，年均复合增长率13%；同期高温合金对钴的需求分别由1.3万吨增长至1.8万吨，年均复合增长2.5%。年全球钴需求量为13.4万吨，其中电池8.4万吨（占比62%）、高温合金1.8万吨（占比13%）和硬质合金0.8万吨（占比6%），三大应用领域合计占钴需求的81%。
消费电子：5G手机带电量提升及或将引发的换机潮
消费电子是钴第一大消费领域，钴首先生产四氧化三钴，四氧化三钴再生产成正极前驱体，进一步生产成钴酸锂正极，最终用于消费电子。消费电子领域对钴需求的拉动主要体现在两个方面：1）5G手机单机带电量的提升；2）5G手机或将引发换机潮。
从单机带电量来看，我们统计主要品牌4G手机和5G手机的电池容量情况，可以看出，5G手机的带电量较4G手机提升在5%-13%之间。单机带电量的提升将拉到钴的单机用量。
从手机出货量增速来看，根据IDC数据，-年全球手机出货量出现负增长，受疫情影响年Q1，手机出货量同比下降12%，年Q2开始中国率先走出疫情影响，经济复苏带动消费电子出货量上升；年Q3，全球手机出货量.6百万部，同比下降1%，平板出货量47.6百万台，同比增长25%，PC出货量81.27百万台，同比增长15%。5G手机方面，年Q3全球4G手机出货量百万部，5G手机出货量44百万部，5G手机出货量占比14%，较去年同期显著上升，预计随着5G手机时代的到来，未来或引发换机潮，拉动钴需求的增长。
新能源汽车：看好海外新能源汽车
钴在新能源汽车行业主要用于新能源汽车动力电池，新能源汽车电池分为两大类：磷酸铁锂电池和三元动力电池，其中磷酸铁锂电池不含钴，主要用于新能源客车，三元动力电池含钴，主要应用于新能源乘用车。
全球新能源汽车过去几年快速发展，根据彭博BNEF数据，年全球新能能源汽车销量万辆，其中，中国销量万辆（占比52%），同比增长2%；欧洲销量54万辆（占比26%），同比增长41%；美国销量34万辆（占比15%），同比下降9%。据GGII数据，年前三季度全球新能源汽车销量.1万辆，同比增长11.9%，其中，中国新能源汽车销量87.2万辆，同比增长21%。
年我们看好欧洲地区新能源汽车的发展，1）欧洲设下年燃油经济性目标，要求车企年新能源汽车销量达到60万至90万辆，否则将面临罚款；2）欧盟出台最新汽车排放规定，要求到年汽车制造商必须将每辆车每公里平均碳排放量从.5克降至95克，不达标部分将面临每辆车每克95欧元的罚款，并计划到年将该标准进一步收紧到每公里75克碳排放；3）德国、法国及英国等国提高-年新能源汽车购车补贴；4）新能源车企与传统车企齐发力，特斯拉全球销量保持快速增长，年销量36.8万辆，同比增长50%，年Q1疫情影响下，同比仍保持73%增长。特斯拉德国工厂于年5月动工建设，预计年7月投产。年传统车企也在积极推出各类电动车型，大众汽车承诺在未来四年内在新能源技术投资亿欧元，目标到年投放75种新能源车型。
据欧洲汽车制造业联盟（AECA）数据，年前三季度，欧洲新能源汽车销量77.7万辆，同比增长%；预计年欧洲新能源汽车销售增长%至万辆。根据EVTank数据，预计年全球新能源汽车销量增长至0万辆，年均复合增长率将达到32.6%，对动力电池的需求量将达到.2GWh。
根据WoodMackenzie数据，年全球钴矿产量15.4万吨，预计年全球钴矿产量13.8万吨，同比下降10%，预计年全球钴矿产量16万吨，同比增长16%，精炼钴产量15.9万吨，同比增长17%。钴消费方面，预计年全球钴消费量13.1万吨，同比下降1%，年钴消费量增长11%至14.6万吨，小幅过剩1.3万吨。
镍行业：供给受限，需求增长
镍矿储量：全球储量万吨，红土镍矿占比72%
年全球镍矿储量万吨，澳大利亚占比23%。根据USGS统计数据，年以来全球镍矿储量总体保持上升趋势，年后全球镍矿储量稳定在0-万吨，年全球镍储量达到万吨。从区域分布来看，全球镍矿主要分布在澳大利亚，巴西和俄罗斯等国，其中澳大利亚镍矿储量万吨，全球占比23%；巴西镍矿储量1万吨，全球占比12%；俄罗斯镍矿储量为万吨，全球占比8%；中国镍矿储量万吨，全球占比3%。
全球镍矿中红土镍矿占72%。镍矿分为硫化镍矿和红土镍矿，硫化镍矿是指在矿石中镍金属以硫化物形式存在的矿石，红土镍矿为硫化镍矿岩体风化―淋滤―沉积形成的地表风化壳性矿床，根据安泰科数据，全球探明储量镍矿资源中红土镍矿占比72%，硫化镍矿占比28%。硫化镍矿主要分布在南非（占比28%）、加拿大（占比19%）、俄罗斯（占比17%）、澳大利亚（占比10%）、中国（占比5%）等国家。红土镍矿主要分布在赤道附近的印度尼西亚（占比19%）、澳大利亚（占比18%）、菲律宾等（占比10%）、巴西（占比8%）等国家。
镍矿产量：年全球镍矿产量万吨
全球镍矿产量万吨，印尼占比30%。根据USGS统计数据，年全球镍矿产量为万吨，年增长至万吨，年均复合增长率为6%。从区域分布来看，全球镍矿产量主要分布在印尼、菲律宾、俄罗斯和新喀里多尼亚等地，其中印尼是全球第一大镍矿产地，年镍矿产量80万吨，占比全球30%；菲律宾42万吨，占比全球15%；俄罗斯27万吨，占比全球10%；中国11万吨，占比全球4%。
全球高品位镍产量万吨，低品位镍产量万吨。原生镍包括高品位镍和低品位镍两类，高品位镍由硫化镍矿或部分红土镍矿生产，包括电解镍，镍丸、羰基镍和化合物等；低品位镍由红土镍矿生产，包括镍铁（镍含量大于15%），NPI（镍含量小于15%）和氧化镍等。年-年全球高品位镍产量由91万吨增长至万吨，年均复合增长率5%；同期低品位镍产量由58万吨增长至万吨，年均复合增长率6%，中国和印尼是全球镍铁（低品位镍）主要生产国，年分别占比全球产量的58%和36%。
从企业层面来看，全球镍生产（包括高位品镍和低品位镍）主要集中在青山、诺里尔斯科、淡水河谷，金川、江苏德龙、嘉能可和山东鑫海等企业中。全球高品位镍生产主要集中在诺里尔斯科、金川、嘉能可、淡水河谷等企业。
印尼镍矿禁止出口影响全球原料供给，短期供应偏紧（略）。
需求分析：不锈钢和三元电池带动镍需求增长
全球镍消费量万吨，中国占比55%。全球镍消费量从年60万吨，增长至年的万吨，年均复合增长率为11%。从消费地区上看，年中国为全球最大镍消费国，镍消费量为万吨，占比55%；其次为日本，镍消费量为16万吨，占比6%；再次为韩国，镍消费量为12万吨，占比5%。
从消费领域看，镍金属主要应用于不锈钢、合金、电池、电镀棒等产品中，其中不锈钢应用占比72%，为镍金属主要消费产品；其次为合金应用，占比8%；再次为电池应用，占比7%。
不锈钢领域需求：消费需求强于供给，带动镍需求增速超6%
全球不锈钢产量万吨，中国占比56%。钢铁通过添加镍元素达到耐腐蚀的特性，不锈钢制造为镍消费的最主要途径。不锈钢粗钢全球产量从年的万吨增长至年的万吨，年均复合增长率6%。结构上，年中国为全球最大不锈钢粗钢生产国，产量为万吨，占比56%；其次为印度，不锈钢粗钢产量为万吨，占比8%；第三为日本，不锈钢粗钢产量为万吨，占比6%。
系不锈钢占比总产量55%。不锈钢按牌号可分为系、系、系、系和系不锈钢，其中系、系和系产品在全球广泛应用，年全球不锈钢产品中，系不锈钢产品产量最高，占比总产量55%；其次为系不锈钢产品，占比总产量22%；再次为系不锈钢产品，占比总产量22%。
系产品为铬镍系奥氏体不锈钢，广泛应用于工业及日常生活，其中不锈钢和不锈钢为不锈钢中产量最大的产品，对应平均镍含量分别为9%和12%。
系产品为铬锰系奥氏体不锈钢，该系列产品是在系产品基础上通过加入锰和（或）氮代替金属镍元素而发展起来的一类产品，适宜在承受较重而耐蚀性要求不太高的设备和部件上使用，主要产品有不锈钢和不锈钢，对应平均镍含量分别为4.5%和5%。
系产品为铁、碳和铬的合金。因为其含镍量较低（小于0.6%），所以是一种节镍不锈钢，也被大家称为不锈铁。
原生镍生产不锈钢占比总产量的70%。在全球不锈钢生产中，原材料除原生镍（镍铁及电镍）以外，还使用部分回收废钢进行生产，年镍铁、电解镍和回收废钢生产不锈钢的比例分别为54%、16%和28%，原生镍生产不锈钢占比总产量的70%。
根据上述数据，测算4年不锈钢镍消费为万吨，年增长至万吨，年均复合增长率6%，需求主要来自于系不锈钢，年占比不锈钢镍总需求约89%，系占比约10%，系占比约1%。
全球不锈钢产品消费需求强于供给，带动镍需求增速超6%。年全球不锈钢表观需求为万吨，年增长至万吨，年均复合增长率22%，数值及增速均高于全球产量，全球不锈钢消费需求强于供给。从消费领域看，不锈钢材料主要应用于金属制品、机械工程和建筑建设等产品或领域中，分别占比38%、29%和12%。金属不锈钢制品主要应用于日常生活，如不锈钢厨具，不锈钢家具等，其市场需求成熟，预计未来增速较稳定，需求强于供给带动不锈钢产量将高于6%速度增长，对应镍需求以高于6%的速度增长。
电池领域需求：年需求达59万吨，年均复合增长率32%
全球新能源汽车销量年均复合增长率51%。镍作为正极原材料用于动力电池中，年电池需求占比镍总需求的7%，动力电池主要应用在新能源汽车领域。根据彭博BNEF数据，3年全球新能源汽车销量17万辆，年增长至万辆，年均复合增长率51%。销售结构上看，中国新能源汽车销量为万辆，占比全球销量52%；欧洲销量为54万辆，占比27%；美国销量为34万辆，占比16%。
全球动力电池装机量年均复合增长率37%，三元动力电池占比不断提升。新能源汽车动力电池分为磷酸铁锂电池和三元动力电池两大类，其中磷酸铁锂电池不含镍，主要用于新能源客车和其他商用车；三元动力电池含镍，主要应用于新能源乘用车。全球动力电池6年装机量为49GWh，年增长至GWh，年均复合增长率为37%；全球三元动力电池6年装机量为24GWh，年增长至72GWh，年均复合增长率46%，占比从约49%提升至约60%，三元动力电池装机量占比不断提升。
三元动力电池是指以三元材料（12）为正极的动力电池，根据正极材料中各元素添加量不同可将动力电池分为NCM、NCM、NCM、NCM、NCM、NCM和NCA等型号（NCMA分别为镍钴锰铝，数字代表对应原子比），其中NCM、NCM、NCM和NCM为主流，按此顺序镍含量依次升高。
三元正极材料出货量年均复合增长率56%，NCM等型号占比64%。6年全球三元正极材料出货量为9万吨，年增长至34万吨，年均复合增长率56%，中国正极材料出货量由5万吨增长至19万吨，年均复合增长率52%。结构上看，年中国三元正极材料中5系产品（NCM等）出货量最大，占比总量64%；其次为6系产品（NCM等），占比总量17%；再次为高镍产品（NCM和NCA），占比总量12%，结构上全球与中国趋同。
三元动力电池高镍化为行业大趋势。随着新能源汽车行业发展，行业对电池续航能力的要求不断提高，如何提高电池能量密度成为关键问题，提高正极材料中镍的含量为目前主流技术路径，三元动力电池高镍化为行业大趋势。目前三元动力电池主流型号为NCM、NCM、NCM、NCM和NCA，各型号每GWh容量对应消费镍金属量分别为吨、吨、吨、吨和吨，以NCM和NCA为代表的高镍三元动力电池较NCM为代表的主流三元动力电池镍消费量提升41%。
供需平衡：预计年全球原生镍短缺16万吨
根据安泰科数据，年全球原生镍产量万吨，消费量万吨，存在5万吨缺口；预计年全球原生镍产量万吨，消费量万吨，出现16万吨短缺。
铜行业分析：铜供给收缩，需求回升，库存低位
矿产铜供给：供给低谷叠加疫情限产，预计20年矿产铜产量下降1.7%
铜矿储量：全球铜储量8.7亿吨，智利和秘鲁占全球33%。根据USGS数据，年全球铜矿资源储量为8.7亿吨，较年增长0.4亿吨，同比增长5%。全球铜资源储量主要集中在南美地区，其中智利储量占比23%，秘鲁占比10%，墨西哥占比6%。
铜矿产量：年全球矿产铜产量万吨，同比增长0.4%
铜供给由原生铜和再生铜两部分构成，原生铜主要为火法生产的矿产铜精矿和湿法生产的矿产阴极铜。根据ICSG数据，全球年铜供给万吨，其中原生铜产量万吨，占比83%；再生铜产量万吨，占比17%。
根据USGS数据，年全球铜矿产量为万吨，较年增长9.2万吨，同比增长0.4%。全球铜矿产量与储量区域一致，主要集中在南美地区，其中智利产量占比28%，秘鲁占比12%。
全球铜企业资本开支：资本开支维持低位
根据彭博数据，由于-6年以来铜价从高点下跌45%，全球铜行业公司资本开支下降58%至亿美元，到6年铜价触底后，-年资本开支跟随铜价小幅回升33%至亿美元，仍处于资本开支的底部位置，加上年新冠疫情影响，大量新建项目进度推迟，预计全球铜矿供给增速有望保持低位。
铜矿产量：预计年全球矿产铜产量万吨，同比下降1.7%
根据WoodMackenzie数据，预计年全球矿产铜产量为万吨，较年下降35万吨，同比下降1.7%，增速为年以来最低水平；预计年全球矿产铜产量为0万吨，同比增长3.6%。
铜矿全维持成本美元，铜价下行空间有限
根据彭博BI及WoodMackenzie数据，年全球在产铜矿C1现金成本90分位线约为4元/吨，AISC全维持成本约为美元（由于油价大幅下跌，较年5美元下降6%），年3月铜价一度跌至4美元/吨的全球铜矿90分位现金成本以下，4月开启持续反弹。根据历史数据可以发现，铜矿90分位现金成本线是铜价的底部，铜价低于此线将会引发矿企减产，供给收缩价格出现支撑，铜价下行空间有限。
铜矿产能全球分布广泛，CR%
铜行业上游供给较为分散，行业集中度较低。根据WoodMackenzie数据，年全球约有家矿铜采选企业，个在产铜矿山。矿产铜产能规模前8名企业，产量总计万吨，占全球产量39%（较年下降1.5个百分点），行业集中度较低属于低集中竞争型（20%≤CR%）。铜矿产能全球分布广泛，受单一地方自然、政治经济环境影响较小，供给不易大幅收缩或扩张，常年增速保持在-2%-7%之间。
再生铜供给：进口固体废物政策切换期，废铜供给短期出现阶段性瓶颈
再生铜作为全球精炼铜供给的重要组成部分，近十年来占比在16%左右。根据ICSG数据，年全球再生铜产量万吨，同比下降4%。其中，中国产量约万吨，占比55%。年开始受中国废铜进口政策影响，低含铜品位的“七类”废铜被全面禁止进口，预计年全球再生铜产量继续保持下降。
拆解产能转移需要时间，废料资源化标准尚在制定，预计年废铜供给出现实质性减少。中国禁废政策不断趋严，低品废铜将逐渐转移至东南亚等政策较为宽松的国家，中国回收拆解厂预计也将跟随转移至海外，将“七类”废铜拆解为“六类”后，再以粗铜形式流入中国。但是，产能转移需要一个过程，短时间内无法消化大量滞留中国以外的废铜原料，将压制中国再生铜供给量。按照“禁止洋垃圾入境”实施方案提出的目标，最晚至年底，固废将全面停止进口，年“六类”废铜进口将大幅收紧。虽然固体废料资源化将弥补这一空缺，但废铜资源化的新政策仍在制定中，新旧标准执行存在空档期，年进口废铜将会受到实质影响。根据安泰科数据，年1-9月中国废铜原料进口67万吨，同比下降38%。我们预计年中国废铜原料进口量减少25万吨，全球再生铜供给受影响下降23万吨，降幅5.6%至万吨。
精炼铜供给：铜冶炼长单加工费降至62美元/吨，落后产能出清铜供给预计收缩
年铜精矿年度长单冶炼加工费TC为62美元/吨（年为80.8美元/吨），现货TC价格年也出现了明显的下降，年年初铜精矿现货TC价格为88.5美元/吨，截止年10月已降至48美元/吨（同比下降20%），加工费已降至行业平均成本附近。此外铜冶炼副产品硫酸价格出现大幅下滑，目前国内硫酸均价为元/吨，同比下降60%，触及10年来最低价位，使得铜冶炼企业盈利进一步下滑。年Q3以来，已有云南、山东等地5家以上铜冶炼厂相继停产减产，冶炼环节供给或将出现收缩。受新冠疫情影响，年一季度铜冶炼厂出现减产，根据ICSG数据，年H1全球精炼铜产量万吨，同比增长1%。随着下半年铜冶炼加工费进一步走低，高成本产能出清，供给收缩，预计年精炼铜产量万吨，同比下降1.1%；年矿产铜供给逐步恢复，铜冶炼加工费有望回升，预计全球精炼铜产量万吨，同比增长2.5%。
铜需求：预计年全球铜需求下降2.7%，年铜需求增长5.1%
中国铜需求占全球铜需求的52%，是全球铜需求主导力量。根据ICSG数据，年全球精炼铜消费量为8万吨，同比下降0.8%。从消费地区来看，中国是全球第一大铜消费国，年铜消费万吨（占比52%）；欧盟是第二大消费经济体，年铜消费万吨（占比11%），同比下降10%，是拖累全球铜需求下滑的主要地区；美国是第三大铜消费国，年铜消费万吨（占比8%）。
根据彭博数据，全球铜需求主要分布在电力电网（37%）、建筑（22%）、家电（15%）、机械设备（11%）、交通（8%）及其他（7%），全球需求中电力电网及建筑占比较大。中国铜需求主要分布在电力电网（50%）、空调（16%）、交通运输（9%）、电子（7%）、建筑（8%）和其他（10%）等方面，中国电力电网代表的基建需求对铜影响较大。
根据安泰科数据，受疫情影响，预计年前三季度全球铜消费量为万吨，同比下降4%，预计全年铜消费下降2%，由此测算，年四季度全球铜消费量万吨，同比增长5%，预计下半年铜供需平衡将会改善。由于中国及欧美国家陆续复工复产，全球经济数据逐步回升，加上各国央行推出的经济刺激计划，货币基金组织（IMF）年10月预计-年全球GDP同比增长-4.4%和5.2%，我们预计-年全球铜消费量分别增长-2.7%和5.1%，根据历史数据，铜需求弹性大于供给弹性（8年金融危机后，年全球铜消费同比增长10.7%，供给增长3.7%），预计全球精炼铜将会出现17万吨供需短缺。
年受疫情影响中国大力推动基建投资，电网订单快速复苏，根据统计局数据，年1-10月电网基本建设投资完成额亿元，同比下降1.3%，较年初负增速大幅提升。电力电网投资推动了疫情后精炼铜下游铜杆的需求，根据SMM数据，10月铜杆企业开工率71.3%，同比增长0.4个百分点，电力电网需求对铜需求形成支撑。
年财政部分三批发放地方政府专项债2.29万亿额度，1-5月地方政府发行专项债券2.25万亿元，已完成全年原计划量。5月全国人大批准年全年专项债额度为3.75万亿元，即新增1.6万亿元专项债将在下半年发行，1-9月地方政府专项债发行累计额3.37万亿，同比增长58%，并且专项债中投向基建的比例也将大幅提高。在基金投资扩张的背景下，基建需求有望持续发力，相关铜消费领域将持续受益。
从地产端需求看，地产后端需求开始复苏，空调、汽车产量增速回升。自年开始积累已久的地产高施工增速开始逐步转化为竣工增速，将带动地产后端家电、汽车等领域铜需求增长。受疫情影响，年1-10月房地产竣工增速同比下降9.2%，下半年竣工面积增速开始回升，10月单月竣工面积增速8.5%；年10月家用空调产量万台，同比增长12.7%，较上半年负增长显著回升；乘用车年10月产量万辆，同比增长6.6%，增速较8月回升10个百分点。铜管主要用于空调、冰箱及汽车热交换配件，从铜管开工率上可以印证家电和汽车需求的复苏，根据SMM数据，年10月铜管开工率63%，同比增长3个百分点。
新能源汽车带动铜需求增长，预计年铜消费量占比达到4.2%
根据彭博数据，年全球汽车（乘用车+商用车）用铜量万吨，其中新能源汽车用铜量20万吨，占比9%；由于纯电动新能源汽车单车用铜量为84公斤/辆，高于传统内燃机汽车单车用铜量的30公斤/辆，根据EVTank预测，预计年全球新能源汽车销量增长至0万辆，预计随着新能源汽车市占率提升，汽车铜消费量未来5年有望保持的复合增长12%；预计到年全球汽车用铜量万吨，其中新能源汽车铜用量万吨，占比上升至35%，约占全球铜消费量4.2%。
铜库存：库存处于近年低位
年以来精炼铜库存下滑明显，在全球精炼铜显性库存（LME+COMEX+SHFE+中国社会库存）统计口径中，截止年11月，全球显性库存97万吨，较上半年高点下降44万吨，降幅31%，处于同期低位，反应了精炼铜偏紧的供需格局。全球疫情影响逐步减弱，预计经济复苏带动铜消费，在全球精炼铜低库存的状态下，需求复苏叠加流动性释放，或将推动铜价继续上涨。
流动性周期：货币宽松政策是铜价上涨行情核心驱动（略）。
铝行业：电解铝供给过剩逐步改善，铝价上涨盈利走高
铝供给：电解铝新增产能有限，预计全球年产量增长3.2%
铝土矿储量：年全球储量亿吨，澳大利亚占比25%。根据USGS数据，年全球铝土矿资源储量为亿吨，较年持平。全球铝土矿资源储量主要集中在几内亚（占比25%）、澳大利亚（占比20%）、越南（占比12%）等地区，中国铝土矿储量约10亿吨，约占全球储量3%。
铝土矿产量：年全球产量3.5亿吨，同比增长3.7%，澳大利亚占比30%
根据USGS数据年全球铝土矿产量3.45亿吨，较年增长万吨，同比增长3.7%。主要集中在澳大利亚（占比30%）、中国（占比20%）以及几内亚（占比18%）。
氧化铝产量：年全球产量1.3亿吨，同比增长1.5%，中国占比54%
根据USGS数据，年全球氧化铝产量1.3亿吨，较年增长万吨，同比增长1.5%。中国是氧化铝的主要生产国（占比54%），年产量万吨，同比下降0.4%。由于巴西海德鲁氧化铝产能复产致南美洲产量增长7.5%，带动年全球氧化铝产量增长。
氧化铝扩产供给出现过剩，价格持续回落
氧化铝是电解铝主要原材料，每吨电解铝需要1.92吨氧化铝，占电解铝成本40%左右，是影响电解铝盈利的主要因素之一，-年氧化铝价格维持高位，国内外氧化铝企业盈利较好，全球氧化铝产能快速增长。自年氧化铝价格进入下降周期，年氧化铝价格下降10%至元/吨；年1-11月，氧化铝均价元/吨，同比下降14%，根据我们的测算，受氧化铝价格下行影响，预计电解铝吨毛利上升至0元左右。
根据安泰科数据，年中国氧化铝产能万吨，氧化铝产量万吨，同比下降0.4%，但是由于中国从年出口氧化铝92万吨转为净进口万吨，导致氧化铝供给量增长3%；由于电解铝产能收缩需求下降0.6%，致全年过剩98万吨。截至年11月，全国氧化铝建成产能为万吨/年，运行产能7万吨/年，开工率81.3%。受疫情影响，1-10月中国氧化铝产量万吨，同比下降3.2%；年10月中国氧化铝产量为万吨，同比增长6%。年1-10月氧化铝净进口量万吨，同比增长%。
根据SMM数据，预计年中国新增氧化铝产能万吨，受疫情影响出现产能减产万吨，实际产能增长万吨，海外氧化铝产能年新增万吨，全球氧化铝产能过剩格局难以改变。预计年中国氧化铝产量万吨，同比增长2.8%，氧化铝净进口万吨，总供给同比增长5.2%。预计年氧化铝新增产能万吨，氧化铝过剩万吨，价格将维持低位。
中国电解铝企业资本开支：电解铝产能转移进入尾声，资本开支或将进入下行周期
受铝价下行影响，国内上市电解铝企业资本开支从8年的亿元的高点下行至6年的93亿元；由于年开始，国家控制电解铝新增产能，允许企业之间交易电解铝产能指标，河南山西等地电解铝产能向西北和西南地区转移，造成电解铝企业资本开支到年提升至亿元，目前电解铝产能转移步入尾声，预计年资本开支小幅增长，年后中国电解铝企业资本开支重新进入下行周期，未来电解铝新增产能有限，供给量有望保持低增速。
电解铝产量：年1-10月中国电解铝产量增长4.2%，预计全年产量增长4.8%
年1-10月中国电解铝产量万吨，同比增长4.2%，预计全年产量增长4.8%。根据SMM数据年中国电解铝有效产能万吨，运行产能万吨，较年减少万吨；年电解铝产量万吨，同比下降1.8%。截止年10月，全国电解铝运行产能较年初增加万吨至7万吨/年，全国电解铝产能开工率88%。年1-10月电解铝产量万吨，同比增长万吨，增幅4.2%。
根据SMM数据，年中国电解铝新增产能万吨，减产57.5万吨。由于电解铝价格上涨，新增产能投产进度加快，预计年电解铝新增产能万吨，电解铝产量增长万吨，增幅5.9%；由于海外电解铝产能保持稳定，预计全球电解铝产量增长3.2%
铝需求：预计年中国电解铝消费量增长6%，全球消费量增长5%
年全球铝消费量万吨，中国占比56%。根据国际铝业协会数据，年全球精炼铝消费量为万吨，同比增长0.2%。年中国精炼铝消费量为万吨（占比56%），同比下降0.8%，为全球最大精炼铝消费国；美国精炼铝消费量为万吨（占比8%），同比增长6.4%；德国精炼铝消费量为万吨（占比3%），同比下降7.2%。
中国铝消费以建筑（33%）及交通（21%）为主，长期保持7%高增速
从下游消费结构看，建筑业是中国铝材最大应用领域，占比33%，其他领域主要为交通（21%）、电力（12%）、包装（10%）、机械制造（8%）、耐用消费品（8%）和电子通讯（4%）。而海外市场消费结构与国内差异加大，以美国为例，交通运输是第一大用铝领域，占比39%，其他领域主要为建筑（25%），包装领域占比为（16%）。
年铝消费同比增长主要由于中国基建投资及地产竣工回升带动工业品需求增长。1）基建增速回升，年1-10月电网基本建设投资完成额亿元，同比下降1.3%，较年初负增速大幅提升，基建投资改善铝型材需求，疫情后电网启动多个特高压输电项目投资，预计特高压输电对钢芯铝绞线需求保持增长带动铝消费增长；2）地产竣工带动建筑型材及家电用铝需求，年1-10月中国地产竣工累计增速-9.2%，竣工增速自4月回升5个百分点，由于房地产投资完成额1-10月依然保持6%累计增速，预计地产端铝需求将保持回升。
预计年中国铝消费量同比增长7.8%。受需求复苏影响，年1-10月中国铝材产量万吨，同比增长8%，10月产量万吨同比增长12%，自年4月开始保持10%以上高增速，反映了疫情后铝下游需求迅速恢复。根据SMM数据，预计年消费量万吨，较去年增长万吨，增幅7.8%，预计年中国电解铝保持紧平衡。由于疫情影响减小，全球经济逐步复苏，预计年中国电解铝消费增速6%，全球电解铝消费增速5%。
铝库存：电解铝库存维持低位
截止年11月，全球电解铝显性库存万吨，处于近年同期低位，较年初下降31%；中国社会库存（7地）为55万吨，较年初下降63%，处于历史较低水平。由于年电解铝产能投产进度放缓，供给增量有限，随着复工后需求回升，根据SMM和WoodMackenzie数据，预计年中国电解铝缺口70万吨，预计电解铝库存保持低位，叠加流动性释放，铝价有望继续上涨。
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（报告观点属于原作者，仅供参考。报告出品方/作者：中信建投，赵鑫）
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